捕鱼下分

捕鱼下分

一年看不清，我们看五年的。

文丨黄俊杰 高洪浩 龚方毅

制图丨黄帧昕

“人们常常高估一年可以做的事，但低估五到十年能有的改变。”

——计算机先驱约瑟夫•利克莱德，1965

2021 年初，正值海外疫情扩散，全球订单和资金涌入，将一批公司的市值以及中国人的消费和买房热情推到历史顶峰。五年后回看，这是新一轮长期变化的起点，这一年发生的许多事还在持续影响着我们的世界。

五年前的人有着不同的消费观，还不会用 “雪糕刺客” 这个词，更愿意谈论一杯可以卖 30 多元的喜茶而不是蜜雪冰城。他们把前一年的年终奖送给了 “明星基金经理”、也把多数大中型城市房价买到了新高。

一些今天无比重要的产业在那一年刚起步。GPT-3 刚发布不久，AI 的生意还是安防和监控。新能源车刚开始流行，理想、蔚来一辆卖三五十万元，比亚迪首次把主流车型定到 20 万元以上，这个行业和 “内卷” 还沾不上边。

互联网平台对每个人生活的渗透大概也不及我们记忆里那么显著。所有短视频平台吞噬的时间加起来还不如今天的快手；五年前，拼多多刚开始盈利，很难想象它在五年里能囤 4000 亿元。

2025 结束之际，我们以 20 张图表回顾这五年。

一家公司还在连续制造上亿 DAU 的新产品，成为搅动互联网格局的最大变量

2021 年第一次财报发布后，阿里巴巴 CFO 武卫对分析师说，公司如果还在保利润，将是一件蠢事，因为 “这么多竞争对手在做巨大的投入。”

当时最瞩目的两个公司是拼多多和字节跳动。它们像微信一样，将让一二线城市以外的大半中国人口成为互联网服务的消费者，完全改变了市场的边界。

拼多多和淘宝的距离显著接近，从用户量、电商购物习惯到盈利能力。但拼多多依然极度聚焦于零售，不谈 AI 也不做外卖，与其他行业的公司没有竞争。

撼动互联网行业格局的最大变量是字节跳动。它就像当年的阿里巴巴，能上的山头，每个都要插上自己的旗帜。不同的是，它赢了很多次。

近五年上线的新应用，只有三款日活跃用户数破亿，全部来自字节：番茄小说、红果和豆包。短视频之后，字节在直播、网文、短剧、AI 助手的用户规模都做到中国第一。其电商 GMV 在 2025 年已经是行业第三，依然保持高增长，本地生活业务也在继续蚕食美团的市场。

字节跳动 2025 年的营收和利润都达到了 Meta 的水平。随着它把未来重心转向 AI，抖音这台盈利发动机的功率被拉到了新的高度，以流量和算法优势，带动更多新业务跑出来、支持整个字节的长期投入。可以预计，接下来还会有更多行业成为它的目标。

少数公司挡住了字节的攻势。腾讯的微信在内部孵化了视频号，确保短视频不会一家独大。长制作周期，不能只靠数据做决策的游戏行业是另一个例子。当然还有教育，一度雇佣数万员工的字节大力教育在 2021 年的 “双减” 政策落地后比其他公司更快消失。

小红书可能是最能说明字节扩张边界的产品。小红书没有微信那样的社交护城河、上面的内容也不像游戏需要动辄数年数亿元的投入。但字节的一系列产品也没能动摇它，不管抖音算法怎么优化，一线城市年轻人更多去了小红书。到目前为止，“千人千面” 的算法还是只能服务最主流，满足不了所有人。

在这个高利润的行业，竞争永不停息，2025 年是 AI 入口和外卖入口大战，下一个五年还会有别的。

不变的是，大平台在竞争中越来越大，它们已经构筑起赛伯朋克一样的世界，占据每个人睡醒之后的一半时间，也在信息和货物的流通中分走更多利润。

互联网大公司的市值和盈利能力

巨头们的 AI：中国和硅谷走上了不同的路

虽然 ChatGPT 在 2022 年底就成为热门话题，并吸引巨头和创业者投入。但 AI 在中国真正引爆是过去一年的事。这一年以 Deepseek 春节被挤到宕机开始，又在倒数第二天诞生了第一个大额 AI 应用收购案——开发 Manus 的蝴蝶效应公司 20 亿美元卖给 Meta。

最大的投入来自那几家公司。钱是它们最不缺的资源。字节跳动一年就消耗掉了 1500 亿元；阿里喊出了三年 3800 亿元的口号；一向谨慎的腾讯也愿意在一个季度内花 400 亿元买 GPU、建算力中心——相当于此前腾讯两年的资本开支。

三个巨头分别调整了管理者，并在内部建立了相对独立的 AI 研究团队，力图摆脱十几万人庞大组织的重力：

字节任命吴永辉为大模型业务的一号位、Seed Edge 前沿研究计划成立，字节 Seed 如今看上去更像一个内部创业项目，可以有不同于其他部门的绩效和考评节奏。

腾讯也在 2025 年改组了团队，从过去的跨线合作变成了统一部门作战，元宝被换到了更擅长做产品的团队手里，大模型的希望看起来被放在了 27 岁的姚顺雨肩上。

在阿里，周靖人升任合伙人、千问 App 接棒夸克浏览器，越来越多校招生正在成为阿里 AI 业务的主力。

中国 AI 大厂们与硅谷的对手们并不在同温层。两边的 AI 工程师和产品团队都进入类似的高强度工作，甚至美国也是相当比例华人参与，但一方缺算力缺电力、另一方缺用户特别是付费用户。

2025 年，美国各界开始担心 AI 泡沫：OpenAI 四处结盟，与软银、甲骨文、英伟达、AMD 将算力基建打造成了千亿美元级 “军备竞赛”；Google 靠 Gemini 3 迫使 OpenAI 发出了 “Code Red” 预警；落后的 Meta 也在斥上百亿美元收购追赶——类似的变化在中国都没有发生。

在超级应用上，分化同样明显。ChatGPT、Gemini、Claude 是效率工具，着眼于更直接的价值创造——提高使用者生产力。这条路通向巨额投资，以满足复杂计算。用户也必须付钱，低一档 17-20 美元 / 月，高一档可以到数百美元 / 月。

愿意为软件服务支付这般费用的中国用户很少，甚至免费用户也没那么多，所有中国 AI 应用加在一起不过 1 亿多 DAU，其中 1 亿是豆包，还碰不到算力瓶颈。为了获取用户，豆包、元宝和千问的生活化、娱乐化倾向日益明显。据我们了解，三个产品目前的新增用户也以低线城市、高龄用户居多。

一位豆包人士说，纯粹的工具产品在中国从来不具备想象空间，各家都在用过去做产品的惯性和思维，希望复制下一个类似抖音的规模奇迹。

多种投资资产重回高点，但曾经的明星公司不一定

A 股和港股的大部分股票指数已经回到并超过了 2021 年的高峰。

主要股指和 2021 年各行业明星股的变化

如经济学家辜朝明的总结，经济增长受很多因素影响，但究其根本，“宏观上就是 GDP 得超过前一年，微观上就是人们花得必须比存得多。借助信贷，一个人、一个企业的支出有机会超过收入。”

一个人的消费就是另一个人的收入，一个企业的支出就是另一个企业的营收。曾经十几年，人们普遍相信房价永远涨、自己永远不会失业。他们据此消费、贷款 30 年买房、重金投入子女教育。当预期发生变化，内需带来的增长就会遇到挑战。

按照统计局数据，过去五年消费总量依然在上涨，但物价已经停止增长。我们的消费进入薄利多销的大趋势。这也导致各行各业头部效应加剧——少数公司赚了更多钱，但上市公司整体利润率逐年下滑。

过去五年的消费和物价变化趋势

过去五年的存款、贷款、房价和个税变化

车成为实体行业代表：规模冲到世界第一、产品越来越好、竞争越来越卷

2021 年之前，中国人每买 100 辆车，只有不到 10 台是新能源车。2025 年新车销量里，纯燃油车仅占一半。

只用五年，中国新能源车走完爆发到内卷的周期。企业用最快速度把产品做到极致，也用最快速度把利润打薄到极致。五年前，理想刚进入这个行业，还能靠定义产品，找到没有被满足的大需求。五年后，新能源车在中国已经回到了汽车业的本色——拼规模、拼效率，扣每一分成本。

美国、欧盟、日本各只有三四个大车企，而中国有 20 多个汽车品牌竞争新能源市场。但汽车行业绑定了太多利益和就业，即便卖一辆亏一辆，也不会轻易倒闭，至今没有通过合并脱离内卷的迹象。

2025 年前 11 个月，国内新能源车平均售价 16.9 万元，跌回 2022 年的水平，豪华品牌被不断平替。行业利润向上游流去。2025 年，宁德时代一家的净利润，超过赛力斯、比亚迪、吉利和长城汽车的总和；福耀玻璃利润也超过了赛力斯。

车越买越多，价格也越来越低

豪华品牌也无法脱离价格战

价格战难以真正降温，整车厂开始向内动刀。吉利结束多品牌赛马，集中资源，以性价比追近比亚迪。感受到压力的比亚迪在调整产品节奏的同时，加快全球布局，在日本和欧洲寻找尚未被极致效率卷过的市场。

理想和蔚来各自接受了新的现实，大幅调整产品节奏、下调售价。作为后来者，小米避开了不少新势力早期踩过的坑，但巨大的关注给它带来了别的问题。

红利逐渐消退，所有人都在存量市场中展开价格战。汽车是当下中国商业变化颇具代表性的一个切面。而长久的解决办法不一定是去海外，也可以增加本国人的消费力。如中金公司首席经济学家彭文生所说，“如果规模经济的收益更多更公平的惠及劳动者，消费需求会增加。”

题图来源：Source Code（2011）